2023年6月29日下午,金融博物馆理事长、全联并购公会创始会长王巍携新著《并购的江湖》做客由
《中国经营报》触角学院主办的《零观金融》节目,就并购相关的发展历程、著名案例、全球通改革
往事等话题与《中国经营报》编委张荣旺进行对谈。
王巍理事长深度参与了中国并购行业诸多重要节点,他认为,在并购过程中,资产价值的体现更多是
相关人通过故事来表达,真正的市场交易是故事的对价,而不是公式计算。结合本次节目的话题内容,
精华观点梳理分享如下:
在当下,中国企业发展到一定阶段都绕不过一个话题,那就是企业并购。面对并购,我们该如何认识
它的本质?它最深刻、最根本的“道”是什么?它会以什么样的“术”才可以有效的防范风险?中国
并购市场的未来又将如何发展?
【江湖往事:复盘著名烂尾楼 —— 苏州期货大厦处置】
张荣旺:您最近发布了新书——《并购的江湖》,提到过参与苏州期货大厦并购重组,上世纪90年代,
苏州期货大厦计划建48层楼,而且就在苏州市政府对面,项目非常有名,但风风火火却戛然而止最终
烂尾,这个项目中有哪些故事?背后又涉及了哪些并购的江湖规矩?
王巍:所有商业都有风险。对于从事并购来说,我们既看到风险,同时也能看到一种乐趣,它是一种
挑战,能够通过并购完成不可能完成的事情。
苏州期货大厦20年前在苏州是地标,但因为某些不可抗力中途被叫停,一搁置就是七八年,是
著名烂尾楼,明显影响城市形象。我曾担任苏州政府顾问,当时苏州市政府咨询我怎么处理,经了解,
筹办苏州期货大厦涉及30多家出资机构,我提议重组,首先要通过政府拿到托管权。
当时,恰逢一次多个国家财长重要会议要在苏州召开,利用这个契机,苏州市政府发布公告要求
清理烂尾楼,组织了负责处理此事的小组,成员来自检察院、公安局、法院等相关部门,我是副组长。
经过谈判,苏州期货大厦项目出资人最终折价三折左右套现离场,交给政府做后续处理。接手后,
我们成立托管机构,找到银行机构贷款,重新测算现金流,重新装修,最终整体卖给一个五星级
酒店。
这个项目意义主要是三方面,第一化解了主管部门的难题;第二解决了无人负责的问题;第三
实现了资产变现。这是一个特殊时期的案例,当时,国家非常谨慎对待国有资产流失,所以,这个
案例当时破局不易,具有一定代表性作用,继苏州期货大厦后,当地多个烂尾楼相继顺利处理。
并购重点是协调债权人、股权人等各方的利益。任何一个商业行为都是不对称的,从某个角度讲,
每一次并购、重组、甚至每一次商业活动,都是一个“阴谋”,但要衡量它的价值,要看“阴谋”
成功之后是否能够促进社会福利。
【行业红人:王石为什么总被“盯上”?】
张荣旺:国内一谈到并购,始终绕不过一个人——王石,王石领导的万科,在二三十年中发生过多次
重大的并购事件,例如君万之争、宝万之争等,为什么万科总会被“野蛮人”盯上呢?
王巍:王石是一个具有独特经历的人,他是深圳最早下海的一批企业家,是先驱者,很自然就会遇到
很多新问题,中国改革的重要节点都有他的身影。当时,君万之争是中国第一次恶意收购,王石解决
了,七八年前的宝万之争也是一样。
王石性格坚韧,同时又懂得妥协。并购就是相互妥协,一次“恶战”,不光是冲杀,适当妥协是一种
能力。王石价值观里,追求因势利导,用最小代价将事情做成,而不是硬性对抗。我曾担任他的财务
顾问,没有成为朋友之前,我也曾组织过股东收购万科,差一点做成。
张荣旺:另一个角度看,王石被盯上是不是跟资产有关,或者价格有关?
王巍:被盯上一般都是好东西。因为做得好,所以很自然会被盯上,不光是王石,任何行业,做得好
就一定会被盯上。另外,王石是一个公众人物,曝光率高,成就也大,在中国的市场敌手很多,这是
正常的。至于价格合适与否没有公认标准,有人认为高,有人认为低,市场预期与判断不同。当年
宝万之争时,很多人认为万科贵,但宝能不这么判断,所以价格是一个因人而异的因素。
并购包含很多要素,比如,并购首先要了解对方真实财务情况;了解对方的性格、人品;了解当地
环境。上述每一点都和并购成败相关,整体是一个生态过程,不能片面的分析,最终才可以决定出
适当的策略。这就像战争、粮草、兵力、兵器、地理等因素都很重要,但最终成败,还要看综合性
运作过程。一个案子,不同的人操盘结果可能完全不同。选择怎样的运作方式达到自己的预期,是做
并购、投行的乐趣。
【本质拆解:故事的价值】
张荣旺:并购是一场利益的博弈,价值判断是否往往会有差异?
王巍:谈一个过去的案例,美国一家饮料企业试图收购一家中国饮料企业,这家中国企业奋斗15年,
仅四个省就有16个厂,中国的企业家经过计算,成本大概2、3个亿,最终报价4个亿。对此,美国企业
没有讨价还价,直接同意了。 这位中国企业家觉得对方出价不低,于是主动给对方讲述了自己的经营
理念,人员管理等方面的想法经验,对方却直接表示,将现有员工全部撤走,工厂也不使用,只需要
品牌和渠道。这就是价值判断不一样,中国企业家认为有形资产是核心,而外资想要的并非有形资产。
张荣旺:并购交易最终要定价,您为什么在书中说定价是一个故事,而不是一个共识?
王巍:人类活动的核心就是交易,从历史上说,没有交易就没有分工,没有社会发展。正常交易是
双方定价,互相讨价还价的结果。交易是所有商业活动的中心,定价又是交易完成的关键因素,所以
定价非常重要。
定价从学院派得角度看主要隶属于会计学,我们至少可以说出几十种商业定价模式。但是现实中,
大家并非按照书本来讨论,而是根据每个人的立场,和对交易价值的预期来判断,无法公式化。
并购的过程中,资产价值的体现更多是相关人通过故事来表达,比如通过故事形式讲述相关资产
未来的发展形势,市场变化。我经常把企业并购比喻成谈恋爱,才子配佳人,谈恋爱是没有公式的,
如果两人感觉不对,一定有拒绝的各种理由。而一旦看对眼,一顿饭、一场球,或许事情就办成了。
所以,真正的市场交易是故事的对价,不是公式的计算。
张荣旺:谈恋爱的时候经常需要讲故事,所以说并购者也经常要讲故事。这个故事一般都怎么讲呢?
王巍:跟不同的人谈恋爱,就要讲述不同的故事。在我的从业过程中,什么故事都遇到过,要发现并
创造机会。
目前的形式是怎样的?中国几十万投行人在全国各地山沟抓项目,可是,哪有那么多项目?现在
大多是“自找项目”,我们叫dealmaker。
我举个例子,中国第一个上市的体育产业是我做的,我找到了房地产,加上奥林匹克概念,再
配合游泳池概念等,组合到一块,最终打造成“全民健身”,创造了机会,这本身就是讲故事。
毫无疑问,商业社会不断组合新产品、新服务能够推动创新。大部分并购工作是逆境当中寻找机会,
锦上添花的机会并不多,主动优化创造,让不良资产起死回生,这是挑战,也是智慧。
并购是一个金融中比较激烈的形式,它不单是专业,它是一个艺术,不断创新,不断化解矛盾,
并且充分理解人性。并购是一个很复杂的过程,无法一步到位,这正是并购的魅力所在。并购过程要
参与其中,不身临其境去理解,那就只能谈逻辑,不能谈细节,这个意义不大。
【样本分析:并购需要分析大环境】
张荣旺:德隆是一个有意思的案例,当年德隆失败在了金融违规,但其模式有一定道理,只是产业
整合没有成功,您对此怎么看?
王巍:我认为德隆企业的这批人是优秀的。做产业并购主要有三步,第一步是发现最有潜力的产业,
判断要准;第二,在产业里选择最好的领袖人物、领袖企业;第三步,推动领袖企业上市。德隆基本
模式就是如此,是向国外学习的。所以说,德隆那批人具有超前意识,既有现代思维,又懂具体操作。
可是,中国的环境使得国外的理论落实不了。首先,发现最好的产业,最好产业例如石油、钢铁、
电视台,在国内大多是不能收购的,只能退而求其次。第二步,在产业中找到领头人,而收购这种企业
需要付出巨大代价,因为在国内这类企业一般负债率高。第三是上市,操作难度较大,所以国外的理论
不能落地。
张荣旺:美国有个著名人物——垃圾债之父迈克尔·米尔肯,他当年风风火火,利用垃圾债杠杆收购了
大量资产再售卖,但最后坐牢了,你怎么看待他?
王巍:米尔肯来中国很多次,我跟见过很多次面,现在我们双方也有一些项目合作。实际上,米尔肯
没有做产业,只是纯粹做金融创新,他创造了垃圾债券,为风险创新企业发债券,这是一个创举,
但是当时不被美国监管所理解。赚钱之后米尔肯也比较张扬,树敌多,最后被“围剿”判刑,米尔肯
始终不认罪,但最终也被罚款了几个亿,终身禁止金融从业。米尔肯没有止步,转头全力以赴做教育、
医学,专注前列腺癌研究,并且很成功。
每个时代都有不同的代表人物,这些人物的公众判断会随着时间推移而改变。例如,当年J.P.摩根
是美国恶魔,美国恨不得把他抓起来,但没办法,只有靠他救助美国中央银行。但今天,不少人转变
了观念,认为J.P.摩根推动下,美国恢复了经济,建立了新的金融秩序。
实际上,中国目前有机会做垃圾债券,国内金融执照是政府颁发,所以政府能不能进行金融创新
很重要,很期待风险债券(垃圾债)发行。
大部分做并购的人,都是在逆境当中寻找机会,创造好的机会,是把一个被人们看不上的事情,沙里
淘金,这是挑战,也是智慧。
【权衡并选择:核心在人,随时应付变化】
张荣旺:您做成功的过程中,最关键的是要做对什么呢?
王巍:我觉得最主要是了解人性。因为并购它最终不是资产,是企业生命的融合,主导企业生命的人
就是企业创始人,你都要充分理解。并购是一门综合性艺术,最重要的是对人性把握,企业并购是
融合,主导企业生命的是创始人,它的核心是人。创始人的视野、性格、判断,往往会决定并购成败。
张荣旺:在并购过程中,风险如何把握?
王巍:风险利益从来也是平等的,风险越大,利益有可能也越大。进入商业圈就要承担风险,这个
风险就是个变化,和预期不一致,它有可能带来好处,也有可能带来坏处。因此,要有更多很好的
心理准备,随时应付变化,这是一个常态,不断在变化,不断去重新调整。所有事情事前都不可能
看透,这时候就需要运用经验和智慧,把风险控制到最小范围内,最好的是把风险转嫁出去。这是
每个做并购人要时刻考虑的问题,不可能没有风险存在。
张荣旺:在并购过程中,您一定也有很焦虑的时候,让您最焦虑的事件是哪件?为什么?
王巍:现在人们都处于焦虑,因为你担心,判断不了自然就会产生焦虑,但我觉得“焦虑”这词
有点过于负面,你始终保持警觉是对的。我觉得要始终保持警觉的状态,因为今天大家都把商业
认为是个焦虑市场,但其实对真正商业圈里的人来说,这是一个常态。我在做并购的时候,只要
你有充分预期,有所准备,这种焦虑就不会伤害你太多,它只是给你一种压力、一种动力,让你
保持时刻警觉。每个人的生活态度不一样,生活质量不一样。你还是要享受人生,不要把人生
过成焦虑,一旦你很焦虑的时候,你就想我退一步,怎么来化解焦虑?退一步,不是说所有事都
按照自己的期待,人生有太多期待达不到,那你就要学会放弃。
上升有上升的活跃,下降有下降的活跃。总的来说,你只要是一个非常有创意的人,非常
努力,在并购行业里就会有很多机会去创造价值、去提升价值。
【前景展望:并购是朝阳行业】
张荣旺:2000年左右,曾掀起过一波不良资产热潮,当初四大行上市时,有很多不良资产,
当前经济状态下也有很多不良资产产生,蕴藏着各种风险。您曾说过不良资产应该叫困境资产,
这是为什么?
王巍:这是20年前提出的概念。当时中国为解决银行问题分了三步走,第一步是剥离,把四大行
不良资产剥离出来;第二步是注资,相关部门再注资;第三步是上市。中国一大批金融机构通过
这三步实现扭转,进一步现代化、国际化,这是伟大的成就,但是过程中存在一定问题。为化解
不良资产,国家成立四大AMC机构——信达、华融、长城、东方。其中信达资产让我给大家做个
报告,我在报告中激励大家,就将不良资产称为困境资产,不应该被否定。
重要的是观念改变,不良资产并非没有价值,真正导致困境资产的原因是什么?第一是技术
进步,淘汰了上一批技术落后的资产;第二是时尚变化,比如今天流行红裙子,那昨天绿的就不
值钱了。因此,不良资产始终存在,技术进步越快,时尚发展越快,不良资产就会越多,这是
社会发展的正常迭代。
张荣旺:您如何看待中国不良资产市场前景?
王巍:我认为未来不良资产会越来越多,因为目前技术加速进步,不良资产的产生速度就会加速,
要积极看,并试图把它转移、调整、重组,变成新的社会财富。举个案例,北京首钢工厂去年
冬奥会改造了一个大跳板,变成了游乐场,这就是一个很好的不良资产转型;再比如,现在德国、
法国很多核电站都改成游乐场,可能比当年做工厂更能赚钱。社会在不停变化,变化就意味着机会,
要学会理解变化,寻找机会,任何时候都不要沮丧。我认为并购是朝阳行业。
张荣旺:在国内并购市场,您对金融工具创新方面有哪些建议?
王巍:我国金融工具很少,金融工具应由市场创造,但中国是计划经济转型,自上而下改造市场,
目前整体宽松了很多,比如证券市场的建立方面,期货、债券的探索等,但我们缺乏微观市场技术。
在美国,垃圾债等几十种金融工具都是民间创造,但中国主要是自上而下,不够敏感、灵活,需要
时间。期待打破所谓金融精英论,打破无序资本,市场更加开放,为金融工具创新创造更大空间。
当然,民间创造并非没有问题,社会不成熟或者金融意识不发达时,可能会出现问题,比如说p2p
是民间创造,最终发生问题,所以政府也要发挥应有的作用。
《并购的江湖》书名释义
新著书名叫《并购的江湖》,一方面是把它叫做并购江湖,它不单单指艺术,最核心的问题,是
因为“江湖”的概念在中国叫民间,因为一个波澜壮阔的中国经济史、中国并购史,它有多种
角度,我是只站在一个民间角度来记录它,肯定会很片面。每个人都看到自己的侧面,对我来说,
是以一个民间的立场来看中国并购历史,所以叫《并购的江湖》,但也不能代表全部民间,只是
说每个人自己所在的角度,如果大家都去写,逐渐会逼近一个全景图就会出来。
——《并购的江湖》作者王巍